風電是2021年二級市場的熱門概念。

作為新能源的千年老二，風電在2021年終于揚眉吐氣，漲幅超越了新能源一哥光伏。究其原因，除了政策利好之外，風電行業的基本面，也悄然發生了變化。

近年來，在碳減的需求背景下，風電向著規模制造推進，風機大型化不僅提升了發電量，還可以大幅度降低發電成本。海上風電技術的逐步成熟，為貧瘠的應用場景找到了突破口，形成了成本下降，需求釋放的良好循環。

基本面的改善，疊加行業估值相比光伏更低，引發了資本對風電的追捧。

其中，風電鑄件龍頭恒潤股份在二級市場表現搶眼，在短短三個月的時間，股價上漲超過240%，并出現了三次干脆利落的跳空上漲。

但相比于股價的大開大合，恒潤股份的三季報卻顯得成色不足。

10月22日晚，恒潤股份（SH：603985）發布公告，前三季度營收17.3億元，同比增長3.28%；凈利潤3.37億元，同比增長8.86%；基本每股收益1.27元。公司第三季度營收5.38億，同比下降13.91%，凈利潤9396萬元，同比下降28.83%。

眾所周知，上市公司的業績如果不達預期，那么很可能會引發二級市場的拋售，但是恒潤股份卻一反常態，業績公布后，其股價反而上漲超過30%。

恒潤股份的上漲原因，可以單純歸結為資金推力的慣性作用嗎？除了政策利好之外，是否還存在其他因素？

塔筒法蘭，風電設備的“關節”

對于恒潤股份的主營業務，大家既熟悉又陌生，熟悉的是都知道其產品是風電零部件，位于風電產業鏈的上游，但陌生的是生產的具體產品——風電塔筒法蘭。

對機械有所了解的投資者應該知道，法蘭是法蘭盤的簡稱，其名字是來源于英文flange，被應用于管與管的連接，在管道中建設中極為常見。具體的用法就是在兩個需要連接的管道端頭各安裝一個法蘭，中間放上墊片，焊接上或者擰上螺絲固定。

塔筒法蘭，顧名思義，就是用法蘭連接各節塔筒。所謂的風電塔筒就是風力發電的塔桿，在風力發電機組中主要起支撐作用，同時吸收機組震動。在風電成套設備中，可以將風電塔筒簡單理解為電線桿。

法蘭在風機塔筒中的應用，是在兩個需要連接的塔筒端頭，各安裝一個法蘭，中間放上墊片，通過焊接或螺絲固定。

在安裝風機時，不僅塔筒的連接會使用到法蘭，在機艙、葉片等部件安裝時，同樣需要使用法蘭。

以12MW塔筒法蘭安裝為例，分段的塔筒依靠法蘭連接矗立，直至約130米高度，超過400噸的承重力，并承受強風、葉片轉動、重力等構成的復雜載荷，可以想見，這對法蘭的強度要求多高。

從這個安裝工藝過程可以看出，缺少了法蘭的連接，風機的安裝無法完成，法蘭在風電零部件的作用，相當于人體骨骼中的關節，重要性不言而喻。

而本篇報告的主角恒潤股份，正是塔筒法蘭這個細分領域的深耕者。

“關節”制造者

恒瑞股份的產品主要分為輾制環形鍛件、鍛制法蘭及其他自由鍛件。主要營收和利潤的貢獻點在于輾制環形鍛件，2020年占據營收為63.53%，并且近年來占據比例逐步提升。

而其中，最主要的產品便是風電塔筒，由于塔筒用的法蘭要求孔徑大，承重能力強，拼接技術難以實現要求，輾制環形鍛件滿足了塔筒的需求。

在輾制環形鍛件市場，恒潤股份已成為海上風電塔筒法蘭的重要供應商，在全球同行業同類產品中處于領先地位，也是目前全球較少能制造7.0MW及以上塔筒法蘭的企業之一，已量產9MW海上風電塔筒法蘭。

顯而易見，海上風電的發展前景，這一產業的天花板，決定了恒潤股份的未來業績與匹配估值。

海上風電被譽為新能源發電新的增長曲線，一方面，憑借優異的風力條件提升了發電效率，另一方面拓寬了風電原本貧瘠的應用場景，是風機大型化的最理想的安裝場所。

行業發展的動力在于需求，而雙碳這個確定性需求的關鍵，在于成本。這意味著各種發電技術中，誰的成本低，誰有保有優勢。而技術突破，正是降本增效的最核心手段。

風機大型化后，零部件單位耗量會被大幅攤薄。僅花了1年半時間，風機成本已經大幅下行，招標價格從2019年底的4000元/kW，降至目前2500元/kW，隨著進一步大型化和核心零部件國產化，2025年可能降至1800元/kW以下。

與此同時，隨著裝機量的規模擴大，成本效應此時也開始凸顯，據IRENA測算，2020年全球海上風電的裝機容量每增加一倍，整體裝機成本將下降9%，LCOE將下降15%。

從下圖可以看出，在2010-2020年期間，全球海上風電的平準化度電成本（LCOE）由0.162美元/千瓦時降至0.084美元/千瓦時。

更為重要的是，度電成本的有效下降，開啟了風機向著大型化發展的未來趨勢。

2021年，在成本下降帶動下風電產業實現了需求與利潤的雙增。2021年上半年，全行業實現營業收入1201.67億元，同比增長25.62%，實現歸母凈利潤182.89億元，同比增長59.52%。

技術的突破、成本的下降和不斷增長的需求形成良性循環，這使得海上風電處于高速發展中，2025年國內裝機有望達到80GW，相較2019年，CAGR 達到25%，未來五年，國內風電將保持高成長性。2025年全球新增裝機有望接近150GW，海外市場也將帶來新的需求增量。

作為風電的重要零部件，風電法蘭存在著廣闊的市場空間，2025 年全球市場規模有望達到236 億元人民幣。

恒潤股份正是憑借著在海上風電塔筒法蘭的領先優勢，得到了資本的青睞。

處于高景氣賽道的股票很多，但龍頭就那么幾個，在選對賽道之后，如何甄別優質標的成為了影響投資業績的關鍵。

首先，需要甄別公司所處行業在產業鏈中的地位，是否具備技術壁壘、產能壁壘，能否構建較深的護城河。

鍛造行業，不僅要有先進的裝備水平，還需具備較高的加工工藝和管理能力，取得行業準入資質和企業資質認證。從原材料采購、投料，到加熱、鍛造，再到熱處理、精加工，每道生產程序都有嚴格的管理規范和操作標準，并通過計算機實現精確步驟管理，確保產品符合客戶定制標準。

還有不得不提的一點是，公司生產的法蘭屬于配套零部件，適配與不同的風機塔筒需要不同的規格，而風機朝著大型化的趨勢保證了法蘭的產品迭代，確保了可以不斷推出新產品。多品種和新產品迭代，保證了企業的利潤。這一點是配套零部件的共同特點，最典型的當屬光伏逆變器。

而在產品線之外，也要去觀察公司在細分產業鏈中的地位。

在法蘭這一細分領域中，雖然市場份額相對集中，卻并沒有絕對意義上的龍頭。行業內主要供應者包括恒潤股份、韓國太熊、山東伊萊特、山西金瑞及徐州羅特艾德環鍛有限公司。

恒潤股份近年來通過提升研發投入不斷突破技術瓶頸，攻克多項難題，同時憑借著人力帶來的成本優勢，迅速擴大市場占有率。

對比來看，2018-2020年海外廠商韓國太熊實現營業收入 17.03 億元、21.80 億元、20.26 億元，同比增速-4.87%、 27.97%、-7.05%；同期恒潤股份實現營業收入 11.85 億元、14.31 億元、23.85 億元，同比增速 60.03%、20.74%、66.61%。

在法蘭市場會繼續向國內轉移的驅使下，恒潤股份憑借在海上風電塔筒法蘭的技術領先、成本帶來的價格優勢，有望繼續擴大市場占有率。同時，作為風電法蘭A股概念唯一的上市公司，這種標的上的稀缺性，也使它成為了炒作資金的必選。

“關節”的邊界可以延伸嗎？

資本市場的一個重要作用，是為公司募集資金，用于擴大經營生產或者加大資本投入等。在制造業有一條規律就是行業景氣度高企——募資擴產——產能釋放——業績兌現。當下，這一規律正在恒潤股份身上上演。

近日，公司非公開發行股票計劃獲準，募集14.73億元，擬用于年產5萬噸12MW海上風電機組用大型精加工鍛件擴能項目、年產4,000套大型風電軸承生產線項目、年產10萬噸齒輪深加工項目。

從業務的方向上，可以明顯看出恒潤股份的戰略意圖：一方面繼續擴充風電鍛件的產能，另一方面橫向拓展業務，延伸至風電齒輪和軸承。

原有的法蘭鍛件產能擴充，處于意料之中，只能算是向好，卻算不上意外之喜。公司的重要看點，在于進入了新的領域——風電齒輪和軸承。

這是一個技術含量更高的領域，同時也是一個國產替代的藍海——國產小兆瓦主軸承的市占率不到30%，大兆瓦不足20%，國內對于風電高端軸承依舊存在比較嚴重的依賴，進口軸承溢價比較嚴重。

目前在新能源的風電領域，3MW以下的風機軸承已基本實現國產化，3MW以上的風機軸承還需進口。

在風電大型化的驅使下，成本是制約行業發展的最終要的因素，而溢價進口軸承這一環節卻成為了阻礙，對新能源發展有所了解的朋友都知道，國產替代降低成本必然是行業未來的發展趨勢。

恒潤憑借著在鑄造領域的深耕，已形成成熟的熱處理和成型控制技術，憑借多年在鍛造行業積累的經驗，有望縮短know-how時間，成為行業新進的有力競爭者。

完成募集的同時，控股股東變更為濟寧城投，濟寧城投是濟寧市國資委全資下屬企業。故此，濟寧市國資委將成為恒潤股份的實際控制人。濟寧城投多年來深耕基礎設施建設和運營服務，具備深厚的區域性資源優勢和強大的資本資金實力，能夠為公司引進更多的戰略及業務資源，有利于促進公司整體業務發展及戰略布局。

綜上所述，海上風電塔筒法蘭龍頭、切入齒輪軸承等高附加價值環節、市國資委入主三方面因素解釋了恒潤股份為何更受資本追捧。

結語

恒潤股份三季報業績的下滑，其實并不出市場的預期——風電零部件行業歷經了搶裝潮后，釋放的產能將原本不對等的供需關系改變，導致了公司產品毛利率下滑現象的出現。

未來，隨著進一步的產能擴張，這種趨勢仍會繼續，因此，公司未來的業績取決于法蘭需求量和銷售價格上，更需要向風電軸承及齒輪等高附加值產品落實延伸。豐富公司產品品種，形成公司整體產品規模和配套優勢，從而增強公司整體盈利能力。
（圖片來源：veer圖庫）